观察：明治中国三年累亏逾21亿终“断臂” 澳亚集团3.2亿接盘 一场各取所需的“反向收购”

2026年7月21日，港股奶牛养殖巨头澳亚集团（02425.HK）发布公告，其全资附属公司上海澳雅食品有限公司拟以3.2亿元基础购买价（上限3.5亿元），收购明治（中国）投资有限公司旗下在华乳制品（饮用奶及酸奶）及B2B业务。交易采取“先重组、后收购”模式：明治中国先行将苏州、天津两家乳制品生产公司的资产、人员及合同归集至一家新设目标公司，再由澳亚集团收购该目标公司全部股权。交割预计于2026年12月31日完成。

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消息公布当日，澳亚集团股价大涨13.25%，报收1.88港元/股。市场用真金白银为这场“反向收购”投下了初步的赞成票。

明治的“断臂”：三年亏损超21亿，高端化战略失灵

明治此次出售在华乳制品业务，本质上是日本百年食品巨头在中国市场的一次战略性撤退。

据公告披露，2023年至2025年，本次交易目标业务的净销售额分别为3.92亿元、4.03亿元、4.22亿元，但营业利润分别亏损4.91亿元、1.44亿元、1.55亿元，三年累计亏损近8亿元。整体来看，明治中国2025年净销售额为12.84亿元，营运亏损高达10.4亿元，较2023年的6.43亿元和2024年的4.87亿元显著扩大。从2023年到2025年，明治中国三年累计营运亏损超过21亿元。

分工厂看，明治天津2023至2025年净销售额分别为6200万元、7500万元、1.31亿元，营业利润分别亏损9100万元、2.87亿元、5000万元；明治苏州同期净销售额分别为3.89亿元、3.46亿元、2.59亿元，营业利润从盈利2700万元、2200万元，转为2025年亏损1亿元。

明治在公告中坦言，中国乳制品市场经营环境剧烈变化，面临消费者需求多元化、销售渠道洗牌、市场竞争加剧以及原材料和物流成本居高不下等多重挑战。作为典型的日资品牌，明治在市场费用投入方面相对谨慎，但这也影响了产品动销——以“明治醇壹”牛乳950ml装为例，单价19.9元，而同一货架上盒马自有品牌的高钙鲜牛奶950ml仅售10.89元，价格差距接近一倍。

明治集团明确表示，此次交易是“选择与集中”的业务组合重组，今后将资源重点配置到巧克力等核心领域。与酸奶产品（含乳酸菌）相关的知识产权及部分品牌不在本次交易转让范围；商标使用期限原则上为2年。明治食品（广州）有限公司将继续运营，作为巧克力业务的生产基地。

澳亚的算盘：从“卖奶”到“做奶”，打通下游产业链

与明治的“撤退”形成鲜明对比的，是澳亚集团的“进攻”。

澳亚集团是国内头部奶牛养殖企业，截至2025年底在山东和内蒙古拥有11座现代化奶牛牧场。公司主要客户包括蒙牛、光明、君乐宝、新希望乳业、元气森林及简爱等。2025年全年，澳亚集团实现营收34.68亿元，同比下降5.9%；净亏损7.51亿元，虽同比收窄40.9%，但已是连续第三年亏损，2023至2025年累计净亏损达25.09亿元。原料奶收入26.78亿元，肉牛业务收入4.31亿元。

但进入2026年，情况出现转机。7月13日，澳亚集团发布正面盈利预告，预计上半年母公司拥有人应占净利润约9000万元至1.3亿元，较上年同期亏损3.78亿元实现扭亏为盈。扭亏主因养殖运营效率提升、肉牛平均售价上升，以及生物资产公允价值变动亏损减少。

正是在刚刚扭亏为盈的时点上，澳亚选择出手收购一家持续亏损的乳制品企业。其战略逻辑清晰——从上游原料奶生产向下游乳制品加工与销售延伸。澳亚集团在公告中表示，收购将使其“将业务范围从原料奶拓展至下游产业”，更大比例的自产原料奶可通过明治的制造设施进行加工，提高原料奶生产的需求能见度，减少对第三方客户的依赖，并减轻原料奶价格波动及周期性市场波动的风险。

明治在天津和苏州的工厂都是成熟的乳制品生产基地，拥有现有产能、设备及技术专门知识。目前这些加工产能利用率相对较低，澳亚计划在交易完成后引入其现有业务量以提高产能利用率，从而摊薄固定成本、提升生产效率。

这一战略路径此前已有成功先例。2016年末，新乳业收购朝日集团相关业务后，将“朝日唯品”打造为十亿元级标杆性大单品。澳亚显然希望复刻这一模式——用明治的品牌资产和制造能力，为自己过剩的原料奶产能找到稳定的加工出口。

明治是卖家，也是股东

这笔交易的特殊之处在于，买卖双方并非纯粹的陌生人。

明治中国持有澳亚集团约15.85%的股份，是其主要股东。因此，本次收购构成关连交易，须获得独立股东批准。明治既是卖家，又是买家的大股东——这种“左手倒右手”的结构，使交易的公允性成为独立股东关注的焦点。

从估值来看，以购买价上限3.5亿元计算，目标集团对应2025年末约5.48亿元未经审计备考净资产，隐含市净率约0.64倍，较五家可比A股乳企1.31倍的市净率中位数折让约51.1%。这一折价幅度直观反映了目标资产的亏损状态和行业对其盈利前景的悲观预期。

一个“扭亏”的接盘侠，能否盘活另一个“亏损”的资产？

这笔交易的最大悬念在于整合效果。

澳亚集团自身刚刚扭亏为盈，2025年净亏损7.51亿元、2024年净亏损12.69亿元的历史包袱尚未完全卸下。而接手的目标业务仍在持续亏损——2025年营业利润亏损1.55亿元。将两个“亏损基因”合并，能否产生“负负得正”的效果，存在较大的不确定性。

与此同时，中国乳制品市场整体仍处于下行周期。尼尔森IQ数据显示，2026年5月乳品全渠道销售额同比下滑9.7%。2025年，蒙牛营收同比下滑7.3%，伊利营收仅微增0.13%。即便澳亚成功整合了明治的制造设施和品牌资产，要在整体低迷的市场环境中实现扭亏为盈，仍是一场硬仗。商标使用期限原则上仅为2年，也意味着澳亚需要在有限时间内完成品牌过渡和自有渠道建设。

结语

明治卖掉的是自己在中国市场耕耘多年的乳制品业务，但保留的是巧克力等核心业务和品牌授权监督权。澳亚买下的是一个持续亏损的加工体系，但获得的是从“卖奶”到“做奶”的战略通道。这笔3.2亿元的交易，本质上是一场各取所需的资产重组：明治卸下包袱、聚焦核心；澳亚补上短板、打通下游。

然而，交易完成只是起点。澳亚集团能否像新乳业盘活朝日唯品那样，将明治的制造能力和品牌资产转化为可持续的盈利增长，仍需时间和市场来验证。在乳制品行业整体承压的背景下，这场“反向收购”究竟是精明的抄底，还是一次高难度的“接盘”，答案或许要到2027年的财报上才能见分晓。

（注：本文结合AI工具生成，不构成投资建议。市场有风险，投资需谨慎。）

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